Отставка Мартина Гаусса — оглушительное молчание экспертов: Евгений Гомберг

-Затем 6 марта утвердили нового Министра сообщения – Атиса Швинку, который сменил Каспара Бришкенса. Стоит вспомнить, что Гаусс возглавил airBaltic в 2012 году, и в том же 2012 году именно Бришкенс стал заместителем председателя Совета airBaltic. На этом посту он провел восемь лет.

Покидая пост в 2020 году, он записал себе в заслуги привлечение частного инвестора, а также разработку нового бизнес-плана компании Destination 2025». То есть недавний министр лично ответственен за бизнес-план компании по сей день. Именно он лоббировал в 2015 году закупку Sukhoi Superjet, хотя Россия уже была под санкциями. Где бы сейчас была airBaltic, если бы бизнес-план Бришкенса приняли?

Между прочим, с 2014 года г-н Бришкенс побывал еще и членом совета Rail Baltic, а с 2021 по сентябрь 2023 членом совета Pasažieru Vilciens (Vivi). Который сам же и разогнал за провал новых электричек.

Восьмилетние близкие отношения Бришкенса с Гауссом, конечно, мешали министру уволить приятеля. Пришлось уволить министра и назначить новую метлу. Может, не только за airBaltic, и за неё тоже.

### Эксперты встревожены

СМИ всколыхнулись. Delfi Bizness опубликовали опрос “Увольнение Гаусса – стратегическая ошибка или неизбежный шаг? Эксперты встревожены не на шутку”.

Вице-президент Балтийского института корпоративного управления Андрис Графс удивился: «Где четкое обоснование такого решения и того, как оно повлияет на запланированное привлечение инвесторов». И завалил читателей вопросами:

· Есть ли новая информация о ситуации в airBaltic, о которой должна знать общественность? Почему решение совета было принято так поспешно, на внеочередном заседании? Стали ли финансовые результаты неожиданностью?

Думаю, менеджменту стали известны финансовые результаты первого квартала, а скоро они будут доступны им нам. Уверен, что там очередные десятки миллионов убытка, иначе Гаусса не спустили бы с лестницы.   

Очевидно также что «эксперт» не читал результатов airBaltic за первые три квартала 2024 года: чистый убыток 48,503 MEur и стоимость финансов (проценты) – 58,545 MEur.  

· По мнению эксперта SEB banka Дайниса Гашпуйтиса, на такой шаг можно идти, если есть четкий план и, главное, специалист, которому это будет поручено.

Вот из-за многолетнего отсутствия «четкого плана» и уволили. Где они берут таких экспертов?

А вот бывший председатель совета airBaltic Клавс Васкс, считает, что прошлогодние убытки, — 118 миллионов евро, — не были такими, чтобы из-за них уволить Гаусса. Рекордный убыток для него – божья роса. Ну почему Васкса не уволили года три назад?  

«Значительная часть этих убытков, — глупо врет Васкс, — была напрямую связана с движением к IPO, поскольку нужно было списать амортизационные расходы, с переоценкой курса валют и тому подобным». Зачем врёт? Васкс десять лет был вице-президентом банка SEB, он не может не знать, что перечисленные списания – обычная бухгалтерия, IPO там ни при чем.

### Фантазии вместо стратегии

· Если авиакомпания все же не выйдет на биржу, как будут обеспечиваться ее финансовые потребности? – спрашивает «эксперт» Графс.

Васкс ему отвечает: «Учитывая, что стратегической целью был выход на IPO, альтернативные сценарии реально не рассматривались». 

Вдруг возник директор Департамента фискальной политики Министерства финансов Нил Сакс. Если, — сказал он, — airBaltic не реализует IPO, могут возникнуть «жесткие проблемы» с дефицитом бюджета, заявил он 9 апреля. «Нужно сделать все возможное, чтобы провести полноценное IPO. Если IPO не состоится или же будет лишь формальным с исключительно государственным вкладом, влияние на бюджетный дефицит окажется существенным».

Когда государство вливало сотни миллионов в дыру airBaltic, проблем с дефицитом бюджета не возникало. Предполагалось, что IPO соберет кучу денег и решит все проблемы.

Эксперты считают, что без нового лидера, и четкого видения бизнес-плана IPO реализовать невозможно. Нового руководителя потенциальные инвесторы спросят о новой стратегии развития.

Стратегия Гаусса была простая:

· Купим еще к 2030 году пятьдесят самолетов и сдадим их в мокрый лизинг;

· Деньги на закупку самолетов получим, выпустив облигации.

· Выйдем на IPO, соберем много денег и расплатимся за облигации.  

Иными словами, никакой продуманной и финансово обоснованной стратегии у компании не было. Но поскольку денег у государства выпрашивать становилось все труднее, пришлось придумать сказку про IPO, это позволяло ему тянуть время, пока терпение не лопнет.

Оно лопнуло. По словам Силини, руководству airBaltic дважды не удалось подготовить и реализовать IPO, поэтому сначала сменили совет, а теперь и председателя правления.

С увольнением Гаусса, надеюсь, умрут его необоснованные фантазмы с мокрым лизингом двух третей флота. Однако, святую веру в IPO Гаусс прочно вбил в головы чиновников,  

### Почему IPO airBaltic — химера

Сокращение «IPO» значит Initial Public Offering, — начальное публичное предложение. Эмитент предлагает свои акции по некоей цене. Акции отправляются в «свободное плавание» — free float, и после нескольких торговых сессий цена первого предложения становится настоящей рыночной.

Выход на IPO – довольно простой и легко формализуемый процесс. Если компания финансово здоровая, процесс выхода на IPO «провалить» невозможно. Кто бы это объяснил премьеру Силине? Юристы и финансисты компании всё сделают по утвержденному графику.  Длится процесс примерно год, говорю на собственном опыте

Готовясь к IPO, эмитент сначала анализирует своё финансово-хозяйственное положение, прозрачность и другие аспекты и устраняет выявленные слабости и недостатки.

Затем идет подготовительный этап: выбирается торговая площадка, консультанты, брокеры, андеррайтеры. Андеррайтеры – это инвестиционные банки или компании, так сказать, магазины, которые будут продавцами и гарантами размещения. Составляются пакеты документов для инвесторов, помогающие им сделать оценку и принять решение.

Далее эмитент публично объявляет о размещении и выпускает проспект (Prospectus) эмиссии – главный документ, который и должен уговорить инвесторов и андеррайтеров. Выбирает PR-агентства и запускает рекламную кампанию, например, в формате «Дорожное шоу».

Основной этап — сбор заявок от покупателей-инвесторов, прайсинг (определение цены, если она не была оговорена заранее), удовлетворение заявок (аллокация) и подведение итогов публичного размещения. И наконец – aftermarket, начало обращения ценных бумаг.

Предварительный этап airBaltic давно прошла. Компания прозрачная, аудирована вдоль и поперек. Террариум разномастных акций времен первоначального накопления капитала — эти для Мариса, эти для Вилиса, а эти для Абрам Семеныча, — им еще Люфтганза велела причесать, теперь все акции одного достоинства.  Еще Люфтганза велела спустить воздух из надутого пузыря уставного капитала.

### Сколько нужно?

Собственный капитал – это уставный (основной) капитал плюс нераспределенная прибыль. Или, как в нашем случае, минус убытки. Из уставного капитала 596,6 миллионов вычли часть убытков, 571,3 миллиона евро, которые компания прое-ла. После этого уставный капитал airBaltic составил 25,179 миллиона евро, его разделили на 251 795 252 акции номинальной стоимостью по 10 центов.  Собственный же капитал остался отрицательным, минус 59 миллионов.  Вычесть убытки полностью нельзя было, уставный капитал не может быть отрицательным.

На следующем, подготовительном, этапе компания прочно застряла. Торговая площадка, правда, выбрана: биржа Nasdaq Riga, «потому что мы хотим укреплять рынки капитала Балтии и Риги, и это позволит местным жителям покупать эти акции, что является важной частью процесса», — поведал Гаусс.  

Но брокерам и андеррайтерам нужна конкретика. Нужен проспект эмиссии, — хотя бы сколько акций и почём, не по десять же центов.  Они должны убеждать покупателей, и им нужны аргументы, почему акции airBaltic очень хорошие и на них можно неплохо заработать.

«У процесса IPO есть две составляющие — понимание стоимости компании и того, сколько денег можно привлечь от инвесторов. И только при наличии этих двух элементов можно будет сказать, какой будет ваша доля, и решить, согласны вы или нет» — учит нас Гаусс.

Сколько нужно airBaltic собрать с инвесторов денег? Как минимум, на оплату облигаций — 380 миллионов, на восстановление собственного капитала 165 миллионов, итого 545 миллионов. На продажу идут 65% компании: 25% государство оставляет себе, 10% продано Lufthansa. То есть, эмитент должен выйти на IPO c оценкой компании примерно в 840 миллионов евро.

Вспомним, что Lufthansa купила 10% airBaltic за 14 миллионов евро, и определила «понимание стоимости компании» — 140 миллионов. Нам с вами, местным жителям, похоже, предложат акции по шестикратной цене, потому что «это важная часть процесса».

Часть II. Почему рейтинги ставят крест на IPO

«Для увеличения стоимости компании кто-то должен сказать, что хочет купить ее за сумму, превышающую 100 миллионов евро. Кто-то со стороны должен увидеть более высокую стоимость компании. Обычно это достигается, если ваша компания более рентабельна, у вас более высокая прибыль, больше земли и так далее. Чтобы показать более высокую ценность, мы должны быть более ценными, и теперь речь идет не о деньгах», — туманно вещал Гаусс.

Вы что-то поняли? Умение Гаусса важно нести ахинею чиновников гипнотизировало.

«airBaltic необходимо подготовиться, правильно оценить компанию и определить подходящее время на рынке для IPO. Проведение IPO зависит от того, насколько благоприятной будет ситуация на финансовых рынках для начала размещения акций на бирже. Если начнется экономический кризис и цены на акции упадут, то время будет неподходящим», — поучал он.

Англичане сказали бы «Tell it to the marines», морякам рассказывай. По-нашему, бабушке расскажи. Рынок – он рынок и есть, он всегда одинаковый. Хороший или плохой – оценки субъективные. Мы его оцениваем каждодневно: «о, сегодня рынок лучше, чем вчера. Заправлю-ка я полный бак, завтра рынок будет хуже!».

Подготовка занимает не меньше года, откуда Гауссу знать, что будет через год? Что мешало заниматься по графику подготовкой проспекта эмиссии, рекламной кампанией, переговорами с андеррайтерами? Говорю это опять на своем грустном опыте. Наша группа компаний выходили на IPO на франкфуртской бирже в 2007 году. Потратили год и миллион евро и закончили к октябрю 2008, ровно когда грохнулся Lehman Brothers. Нам и решать не пришлось, биржа просто закрылась.

По словам Гаусса, компания готовится к IPO с ноября 2023 года и намерена провести IPO во второй половине 2024 года или в 2025 году. Сегодня его наследники уже поминают 2026 год.

Неопределённость показывает, что нет графика, то есть не принято корпоративное обязующее решение об IPO. Компания вообще не знает, с чего начать, даже не может сформулировать цену начального предложения. Не зря Гаусс все время переносил сроки: airBaltic просто не соответствует требованиям к публичной компании, и чем дальше, тем хуже.

###  Куда деть неликвиды?

Латвийский коммерческий закон достаточно либерален к компаниям с отрицательным собственным капиталам (кроме банков, конечно) и не требует их скорой ликвидации.

Но биржи обычно не принимают для котировок компании в предсмертном, предбанкротном состоянии. Пункт 5.3. правил биржи NASDAQ Rīga требует, чтобы основной или собственный капитал эмитента составляли не менее плюс 4 (четырех) миллионов евро.

Собственный капитал airBaltic сегодня составляет уже не минус 59, а все минус165 миллионов. Впрочем, Правление биржи имеет право устанавливать исключения из этого требования, если ожидается достаточный интерес со стороны инвесторов к торговле соответствующими акциями.  Хороший тест для нового руководства.  

Затем нужно все-таки придумать цену и составить Prospectus. Он должен убедить брокеров, андеррайтеров и нас, читателей, инвестировать именно в airBaltic. Авторы проспекта должны честно рассказать, что раньше-то мы все время сидели в убытках, но теперь наша новая стратегия (какая?) позволить нам на ваши деньги ослепительно зарабатывать, и дивидендами мы с вами поделимся. Не считая заработка на курсовой разнице, у купленных вами акций огромный потенциал роста!

Акции продает не эмитент, а брокеры и андеррайтеры. Они должны сбывать товар и от имени эмитента убеждать инвесторов. В отличие от Бришкенса, Васкса и подобных они отвечают за свои рекомендации и берегут репутацию.  

Годовые отчеты airBaltic искрятся победными цифрами – невероятно растут выручка, заполняемость салонов, доля рынка в аэропортах, количество пассажиров и полетов бьет рекорды. Министры счастливо улыбаются.  А банки, брокеры и андеррайтеры хмурят лоб: чем больше полетов, тем больше убытков. Кому охота торговать неликвидами?

На бирже, куда собирается выйти airBaltic, акций море разливанное, есть из чего выбирать. Нам, инвесторам, все равно куда вкладываться, лишь бы доходно и спокойно. Патриотизмом нас не возьмешь, за него нашими деньгами в airBaltic уже заплатило правительство.

Что мешает airBaltic начать громкую рекламную инвестиционную кампанию? Посмотрите на Riga Waterfront на Андрейсала. Такая же химера, а какие приёмы-гала, фуршеты, коктейльные платья в пол!  

### Кредитный рейтинг airBaltic

В бурных финансовых водах есть лоцманы, агентства, которые берут на себя труд оценить объекты инвестиций, проанализировать риски и присвоить объекту кредитный рейтинг. Объектом могут быть ценные бумаги, компании или даже страны. Главных – три, Standard & Poor (S&P), Fitch и Moody’s составляют 95% рынка.

Компании могут заказать рейтинг, тогда агентства изучат внутреннюю документацию. Иногда агентства составляют рейтинги самостоятельно, на основе публично доступных данных.  

Агентства обозначаются рейтинги буквами, иногда значками +/- и делят объекты на «инвестиционный» класс — AAA, AA, A, BBB (от наилучшего качества до хорошего качества), и «неинвестиционный»: BB, B, CCC, CC, C (спекулятивные; от наименьшей степени спекуляции до наивысшей); D (в состоянии дефолта по платежам). Неинвестиционный класс также называют «мусорным», junk. 

В пособии юного инвестора на первой странице сказано – посмотри рейтинг объекта, куда думаешь вложиться. Хочешь вложиться в Ботсвану? Так, рейтинги, от А до А2, нормально, можно покупать. Банк Citadele выпускает облигации на 60 миллионов евро под 8% годовых. Рейтинг? Ага, Moody’s, Baa1, со стабильным прогнозом. Можно брать. Латвия – от А- до А+, очень хорошо. Покупаем. Рейтинг Ryanair – BBB+, тоже можно покупать.

Почему-то эту тему никто из «специалистов по airBaltic» не трогает. Не знают или стесняются?

Вот, наконец, кредитный рейтинг airBaltic:  

S&P Global Ratings — «B+», присвоен 8 июля 2024 г.

Fitch «B-», присвоен 10 мая 2024 года.  

Рейтинги класса «B», как говорилось — неинвестиционные, «мусорные». Они указывают на наличие существенного риска дефолта, но при этом сохраняется ограниченный запас прочности. Финансовые обязательства выполняются, однако способность продолжать выплаты зависит от ухудшения деловой и экономической ситуации.

Fitch поясняет. Рейтинг дефолта эмитента (РДЭ) со стабильным прогнозом отражает слабый финансовый профиль airBaltic, обусловленный высокой задолженностью по лизингу, вызванной ростом флота, и ограниченной финансовой гибкостью.  

Добавлю. Для рейтингов класса B pиск дефолта составляет от 13% до 25%. Не убытков от снижения курса, а именно дефолта, что ваши вложения накроются медным тазиком. Одним словом, рейтинговые агентства вкладываться в airBaltic не советуют.

### Мусор под ковер

Мусорные активы еще называют high-yield, высокой отдачи. Это значит, что спекулятивные, рисковые акции могут принести больше прибыли, но если что – мы вас предупреждали. Библейские знаки Mene, tekel, fares, измерено, взвешено, подсчитано, — ярким неоном горят на фасаде airBaltic, улица Техникас, 3, Марупский край.

Показательный пример.  Второй акционер компании, датчанин Lars Thuesen купил в 2017 года 20% акций airBaltic у Ральфа-Дитера Монтаг-Гирмеса (Ralf-Dieter Montag-Girmes). Сумма покупки неизвестна, но, судя по тому, что Монтаг-Гирмес вложил в авиакомпанию за два года владения не менее 132 миллионов евро, она была немалой.

Когда правительство стало заливать airBaltic деньгами, датчанин не вложил дополнительно ни гроша, и его доля размылась до 2,03%. Думаю, что купить процентов 10% на дешевой распродаже, как Люфтганза, и восстановить проценты было ему по карману. Но, зная компанию изнутри, не счел нужным.

Рейтинг мусорного класса В airBaltic получила в прошлом году, и уже этот рейтинг ставит крест на мечте о «полноценном IPO». С тех пор собственный капитал уменьшился втрое, от минус 59 миллионов до минус 165 миллионов.

Возможно, следующий рейтинг облигаций улучшится, потому что компания недавно заложила под них имущество. Но новый рейтинг самой компании, полагаю, поставит на мечте уже могильный крест.

· Укрепляет ли увольнение Гаусса роль airBaltic в экономическом развитии страны? – спрашивает эксперт Графс.

С Гауссом или без, «жесткие проблемы» с дефицитом бюджета срежут один-другой плюсик с инвестиционного рейтинга Латвии. Что отразится на процентных ставках государственных займов на международном рынке.

Роль андеррайтера пока на себя примерила премьер Силиня. Она обратилась к правительствам Эстонии и Литвы с предложением вложиться в акции авиакомпании airBaltic.

Наши прежние премьеры уже предлагали соседям вложиться в airBaltic, тогда еще финансово относительно здоровую. Но соседи, отказав в поддержке собственным разорявшимся перевозчикам, отказались. Уверен, что в этот раз тем более, с тонкой улыбочкой, ответят, — подождем выхода на IPO, увидим цену, подумаем. Дипломатия – искусство реального. Просить нужно то, что можно получить, но Силиню дипломатии не учили.

### Грустные перспективы

Оценивались ли риски, как увольнение Гаусса будет воспринято инвесторами, включая Lufthansa, и т. д., — спрашивает «эксперт» Графс. Если пациент при смерти, какая разница, кто его лечит?

Нового руководителя без сомнения найдут быстро. Беда в том, что у него уже нет времени. Рейтинги быстро не подлечить, нужны годы. Сказка IPO растает в голубом небе. Часовой механизм тикает, огромные проценты созревают дважды в год, а деньги кончатся скоро.

В феврале этого года уже уволенный Клавс Васкс по привычке заявил, что возможный сценарий развития событий — вливание госсредств в airBaltic перед IPO.  Министерство сообщения сообщило, что это зависит от того, какой будет рыночная оценка airBaltic перед IPO (как они собираются ее определять?). А премьер им объяснила: государство сейчас не может напрямую инвестировать в airBaltic, так как это запрещено требованиями Еврокомиссии.

Что же за этим последует? Будет дефолт. Отрицательный собственный капитал означает, что 165 миллионов евро, помимо облигаций, airBaltic кому-то должны и не смогут отдать. Любой их этих кредиторов может пустить компанию на банкротство в любой момент. Конечно, это не немедленная смерть, будет банкротный управляющий, правовая защита… Неприятностей не сосчитать.

Альтернатива одна: кто-то, например, премьер Силиня, должен решиться, как говорят, bite the bullet, проглотить пулю и пасть ниц перед Lufthansa, всеевропейским стервятником. Дохлых и полудохлых компаний она уже сгребла штук семь, делает это красиво, бренды сохраняет, пассажиры смены хозяина даже не замечают. Сейчас доедает итальянскую ITA и спокойно наблюдает за конвульсиями airBaltic с ближней сосенки.    Времени на колебания все меньше и меньше.